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【财通医药】新股定价报告_医药生物_辰欣药业(603367):大输液领域国内领先企业,竞争优势全面

财沈通药 2020-02-14 02:03:42

证券分析师:

沈瑞

SAC证书编号:

S0160517040001

投资要点:

l  产品覆盖面广,业绩保持稳定

公司产品质量稳定,产品品种较多,共计生产279个品种412个规格的药品。近三年来,经营业绩持续增长,营业收入由2014年的238,835.46万元增长至2016年的256,480.11万元,年均复合增长率3.63%;归母净利润由2014年的22,015.20万元增长至2016年的24,688.19万元。

l  大输液行业领先企业,竞争优势明显

公司及子公司拥有丰富的产品种类,拥有418个药品批准文号,积极调整产品结构,加大营养型输液、心脑血管类药物、肝病用药、消化系统和抗肿瘤及辅助用药等产品的研发和生产,不断提高包装软塑化水平,与同行业上市公司相比,公司的盈利规模位于行业前列,公司扣非后加权平均净资产收益率明显高于同行业上市公司,显示出较强的盈利能力;非输液产品占营收比例较低,公司的产品结构具有更强的综合性。公司营销网络覆盖全国31省,尽管受到产销规模和生产地点的限制等因素影响,但销售覆盖省区与同行业可比上市公司相当。研发实力接近行业龙头。

l  募集资金主要用于扩大产能,增强核心竞争力

   公司拟公开发行新股不超过10,000万股(含)股票,发行后总股本超过40,000万股。公司本次募集资金将用于新建生产线项目、研发中心建设项目、营销网络建设项目以及其他与主营业务相关的营运资金。新建的非PVC软袋输液、口服固体制剂和冻干粉针生产线项目是以现有的生产线和销售业绩为基础。公司专注于医药行业,本次募集资金的运用,是对现有产能的扩充和品种的丰富,将完善公司的业务结构,增强公司的市场竞争力和抗风险能力。

l  盈利预测与投资建议

预计公司2017~2019年EPS分别为0.56元、0.62元、0.76元,考虑到可比公司的PE水平及公司的盈利增长情况,给予公司2017年25~30倍PE,对应2017年的股价合理区间为14.00~16.80元。

l   风险提示

公司可能面临新产品研发失败的风险、新增产能不能及时消化的的风险。

目录

1产品覆盖广泛的大输液领先企业... 3

1.1、公司是大输液领先企业、药品覆盖领域广... 3

1.2、公司股权结构... 3

2大输液行业规模增速及竞争格局... 4

2.1、大输液行业概况与市场规模... 4

2.2、大输液行业竞争格局... 4

2.3、大输液行业未来发展趋势... 5

3、公司业绩平稳增长... 7

3.1、业绩增长平稳,毛利率逐年回升... 7

3.2大输液销售占收入比高,输液产品结构不断优化... 8

4、公司具有多项竞争优势... 9

4.1、产品种类丰富,积极调整产品结构,部分品种竞争力较强... 9

4.2  与大输液同行公司相比,公司盈利能力较强,结构综合性更强... 10

4.3、销售系统完善,品牌口碑好... 10

4.4高新技术项目多,研发能力在大输液行业内处于第一梯队... 10

5、募集资金主要用于扩大产能,增强核心竞争力... 11

6、盈利预测与投资建议... 12

7、风险提示... 12

 

图目录

1:公司股权结构... 3

22008-2014年我国大输液行业消费量情况... 4

32011-2015 年我国大输液市场前 20 名生产企业的市场集中度... 5

42016年我国大输液前10产品产量占市场比... 7

5:公司营业收入及增速... 8

6:公司归母净利润及增速... 8

7:公司毛利率和净利率... 8

8:公司期间费用率... 8

92016年公司主营业务收入结构... 9

102016年公司主营业务毛利结构... 9

112016年公司主营业务毛利率... 9

122016年公司销售收入区域分布... 9

表目录

1:公司财务及预测数据摘要... 1

2国内主要大输液产品的性能比较... 6

3:公司募集资金主要用途... 11

4:可比公司估值指标... 12

5:公司财务报表及指标预测... 13

 


 

1产品覆盖广泛的大输液领先企业

1.1、公司是大输液领先企业、药品覆盖领域广

公司主要从事化学药品制剂的研发、生产和销售,是一家涉及普通输液、营养型输液、抗感染类药物、心脑血管类药物、肝病用药、消化系统药物、抗肿瘤及辅助用药等领域的综合性化学制剂医药生产企业。公司主要生产包括非PVC软袋、塑瓶、玻瓶在内的大容量注射剂、冻干粉针剂、小容量注射剂、片剂、胶囊剂等5大剂型203个品种335个规格的产品,并拥有1个原料药药品注册批件,设有静脉营养大容量注射剂国家地方联合工程实验室、国家认定企业技术中心、山东省抗生素工程技术研究中心、博士后科研工作站、“泰山学者—药学特聘专家”岗位。。旗下子公司佛都药业能够生产膏剂、滴剂2大剂型58个品种63个规格的产品;辰龙药业拥有阿德福韦酯等19个原料药药品注册批件。

 

1.2、公司股权结构

公司控股股东为辰欣科技集团,持有发行人16,567万股,占本次发行前公司股份总数的46.89%,实际控制人为杜振新先生,持有辰欣科技集团64.28%的股权,通过辰欣科技集团控制公司46.89%的股权,杜振新先生为公司的董事长兼总经理。辰欣科技集团主要从事项目投资业务,其本身不从事实际生产活动,与公司之间不存在同业竞争的情形。

2大输液行业规模增速及竞争格局

2.1、大输液行业概况与市场规模

大输液作为注射剂的一个重要分支,通常是指容量大于等于50ml并直接由静脉滴注输入体内的液体灭菌制剂。具有直接输入体内的药量较大、药效迅速、作用可靠及适于急救等特点,在临床上具有十分重要的地位。目前在我国市场上大输液存在的主要包装形式有:玻瓶、塑瓶、非PVC软袋三种;与其它制剂相比,大容量注射剂直接将药物输入静脉进入人体血液,瞬间即可分布全身,所以输液产品的质量对临床安全至关重要,输液产品必须保证无菌、无热源、无不溶性微粒、长期储存稳定、耐热压灭菌,对生产环境的要求相对较高。

近年来,我国大输液行业产量保持较快的增长。2010年至2014年,我国大输液行业产量由117.1亿瓶增长至214.82亿瓶,年均复合增长率为16.38%。

2013年至2015年,我国大输液药物医院市场规模分别为646亿元、725亿元和814亿元,年均复合增长率12.25%。

2.2、大输液行业竞争格局

在大输液行业,欧、美、日等国家市场集中现象非常明显,输液生产企业数量少、规模大,如美国的百特公司占据了全美80%的输液市场;在欧洲,大输液市场基本上被费森尤斯、贝朗、百特克林泰克和法玛西亚四大公司占领;在日本,大冢公司占有50%左右的市场份额。

但在我国,大输液生产企业数量众多,规模较小,行业集中度偏低。近几年,随着药品价格下降,生产成本上升,规模较小的企业难以维持,行业龙头企业抓住机会实施并购重组战略,使得大输液行业市场集中度有所提升。2011年至2015年,我国大输液市场集中度逐年提高,前20名生产企业的市场集中度由56.07%增长至62.11%。

2015年,大输液行业总产量为201.65亿瓶(袋),公司大输液产量占行业总产量的比重为5.54%。从资产规模来看,科伦药业远高于同行业其他企业,资产规模处于百亿级别。公司与华润双鹤、华仁药业相当,资产规模处于十亿级别。

与同行业上市公司相比,公司大输液销售收入及产销量低于科伦药业和华润双鹤,高于华仁药业和济民制药,公司总体产销规模在行业内处于第一梯队。

2.3、大输液行业未来发展趋势

2.3.1 行业集中度逐步提高

随着国家基本药物逐步实行各省统一招标集中采购,药品中标价不断降低,产品丰富、成本更低、善于创新的大企业通过集中化采购、规模化生产、高中标率实现利润,并将获得更大市场份额。而小企业的生存难以维系,行业集中度将进一步提高。

2011年3月颁布实行的新版 GMP,对无菌制剂企业的要求更为严格,并要求在3年之内改造完毕。大输液行业作为无菌制剂的一个类别,需要投入大量资金才能达标。根据国家药监局的公告,截至2013年12月31日,全国无菌药品生产企业共1,319家,已有796家无菌药品生产企业全部或部分车间通过新修订药品GMP认证,已通过认证的企业占60.30%。由于自2014年1月1日起未通过新修订药品GMP认证的无菌药品生产企业(或生产车间)必须停止生产,大输液产业集中度进一步提高,产业结构优化趋势明显。

 

2.3.2 PVC软塑包装是趋势

塑瓶和软袋包装相对于玻瓶包装在质量、存储、运输和用药安全等方面有着显著的优势。国内对包装关键技术自主研发的突破进展,生产设备的不断更新,大大降低了软塑包装的生产成本。居民生活水平提高和用药安全意识的增强促使居民选择消费安全性更高的软塑包装大输液产品。经过前期的市场培育,医生逐渐培养起对软塑大输液的用药习惯和认可度。基于上述原因,近年来,软塑包装的大输液产品的市场份额快速增加。我国大输液包装结构调整符合国际发展潮流,但与发达国家相比还存在差距。在欧美等发达国家,软袋、塑瓶包装的输液产品已经成为市场主流,美国软塑包装的使用率占到90%,欧洲为70%。预计未来我国玻瓶的市场份额继续萎缩,软塑包装的市场份额将继续增加。

2.3.3 产品种类多元化

2011年至2015年,大输液市场分治疗类别来看,血液及造血系统药物(包括氯化钠、人血白蛋白、葡萄糖、脂肪乳等)的市场份额最大,且基本保持稳定。受国家规范抗菌药物临床使用的政策影响,全身抗感染类药物的市场份额逐年下降,由2011年的18.83%下降至2015年的14.86%。其他营养型输液、功能型输液和治疗型输液的市场份额逐步上升。

为适应大输液市场的结构性变化,大输液生产企业,尤其是资本技术实力强大的龙头企业纷纷加大研发投入,加快新型营养型输液、功能型输液和治疗型输液的上市速度,使得大输液品种结构不断优化。未来,受“限制门诊输液”和“限抗令”等政策的影响,氯化钠输液等普通输液和抗感染类输液的销售会受到影响,其他营养型输液、功能型输液和治疗型输液的市场份额将进一步提高,产品种类呈现多元化的趋势。

3、公司业绩平稳增长

3.1、业绩增长平稳,毛利率逐年回升

2014年以来,公司经营业绩平稳增长,2014-2016年度,公司营业收入增长7.39%,年均复合增长率为3.63%。2014至2016年归母净利润分别为2.19亿元、2.46亿元、2.45亿元,净利润复合增长率5.70%。

2014-2016年,公司的综合毛利率水平分别为 36.26%、36.89%、41.54%,总体呈现上升趋势。2016年度,公司主要原材料克林霉素磷酸酯、地塞米松磷酸钠、醋酸泼尼松等原材料和聚丙烯颗粒(塑瓶输液用)、多层共挤膜等主要包装物单价下降幅度较大,使2016年度综合毛利率较2015年度上升4.65个百分点。2014年以来,由于新产品开发、推广和市场开发力度的加大、职工薪酬的提高、子公司开办费用增加等因素影响,公司销售费用、管理费用呈增长态势;财务费用无太大改变,其波动原因主要是利息收入波动。

3.2、大输液销售占收入比高,输液产品结构不断优化

2014-2016年度,公司营业收入增长7.39%,年均复合增长率为3.63%。公司主营业务突出,各期主营业务收入占营业收入的比例均在97%以上,公司主要从事大输液、冻干粉针、小容量注射剂、片剂、胶囊剂、膏剂、滴剂和原料药等药品的生产和销售,其中大输液销售收入占主营业务收入的比重保持在60%左右,是公司的主要剂型产品在输液产品中,玻瓶输液产品收入占主营业务收入比重由2014年度的19.35%下降至2016年度的13.41%;非PVC软袋输液产品和塑瓶输液产品收入合计占主营业务收入比重由2014年度的38.76%增加至2016年度的46.81%,输液产品结构不断优化。

公司利润主要来源于营业利润,公司业务具有良好的盈利能力,随着产销规模扩大,公司营业收入保持相应的增长,毛利总额呈波动上升趋势,但营业利润、利润总额、净利润等指标则受销售费用和管理费用增长等因素的影响略有下降。2016年,大输液剂型产品收入占比达到60.22%,毛利率占比为43.73%;其中,玻瓶、非PVC软袋、塑瓶占收入分别为14.17%、27.77%和16.35%,其毛利率分别为63.35%、12.82%和43.80%。公司产品销售集中在华东、华中、华北等地区,其中华东地区2014-2016年度销售收入占主营业务收入的比重超过50%,分别为57.52%、56.77%、53.05%。2015年度开拓了国外客户,新增出口销售。

4公司具有多项竞争优势

4.1、产品种类丰富,积极调整产品结构,部分品种竞争力较强

公司及子公司拥有丰富的产品种类,拥有418个药品批准文号,涵盖原料药和片剂、胶囊剂、膏剂、冻干粉针剂、小容量注射剂、大输液、滴剂等剂型,涉及普通输液、营养型输液、抗感染类药物、心脑血管类药物、肝病用药、消化系统药物、抗肿瘤及辅助用药等领域。公司72个品种113个规格的产品列入国家基本药物目录(2012版),192个品种317个规格的产品列入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录(2017年版)》,该类药品为医生普遍推荐用药,具有市场容量大、技术成熟的特点。

除拥有丰富的产品线外,公司生产的复方氨基酸注射液(20AA)为国内独家品种;丙氨酰谷氨酰胺注射液拥有玻瓶、塑瓶和非PVC软袋三种包装材料,为全国唯一一家拥有三种包装材料的丙氨酰谷氨酰胺注射液生产企业;阿德福韦酯片为2010年度国家重点新产品;2015年获得注册批件的溴芬酸钠和溴芬酸钠滴眼液为国内首仿药。

公司主动调整产品结构,使其符合市场需求和行业的发展趋势。针对我国心脑血管疾病、慢性乙型肝炎、消化系统疾病、癌症患者不断增多的趋势,积极加大营养型输液、心脑血管类药物、肝病用药、消化系统和抗肿瘤及辅助用药等产品的研发和生产。由于软塑包装大输液产品相对玻瓶包装的大输液产品在质量、存储、运输和用药安全等方面具有明显优势,大输液行业包装软塑化程度不断提高,公司软塑包装的大输液产品营业收入占所有大输液产品营业收入的比重从2014年的68.04%增加到2016年的77.74%。产品结构的不断优化,推动了公司产品销售增长,有利于保持公司的市场竞争地位。

4.2 与大输液同行公司相比,公司盈利能力较强,结构综合性更强

与同行业上市公司相比,公司的盈利规模位于行业前列,公司扣非后加权平均净资产收益率明显高于同行业上市公司,显示出较强的盈利能力。

与同行业上市公司相比,在非输液产品方面,公司销售收入低于华润双鹤和科伦药业,但高于华仁药业和济民制药;公司销售收入占主营业务收入比例低于华润双鹤,高于科伦药业、华仁药业和济民制药,公司的产品结构具有更强的综合性,这与公司致力于成为综合性医药生产企业的目标一致。

4.3、销售系统完善,品牌口碑好

公司的销售模式分为直销和经销两种模式。在各省药品集中采购中标后,公司根据销售距离的远近,采取直销或经销模式。公司产品质量优良,且销售部门投标经验丰富,能够保证较高的中标率。公司经销网络分布较广,有效地提高了公司销售、配送、收款及售后服务效率。同时公司通过建立销售办事处、配备销售人员,已经开发了较为完善的终端医院销售体系,通过定期拜访客户,及时解决临床问题等方式提供优质的售后服务,与终端医院保持良好的客户关系。公司直销医院近200家。公司尽管受到产销规模和生产地点的限制等因素影响,但销售覆盖省区与同行业可比上市公司相当。

公司成立以来,注重技术创新,严格质量把关,已在业内树立起技术水平较高、品质过硬、价格合理、服务优质的市场形象,获得了患者的良好口碑。公司是中国化学制药工业协会副会长单位,在品牌方面获得的认可和认证。

4.4、高新技术项目多,研发能力在大输液行业内处于第一梯队

公司设有静脉营养大容量注射剂国家地方联合工程实验室、国家认定企业技术中心、山东省抗生素工程技术研究中心、博士后科研工作站、“泰山学者—药学特聘专家”岗位;拥有新药证书43个,其中国家级一类新药2个,二类新药3个,三类新药12个,四类新药16个,五类新药10个。其中,公司“国家一类抗乙肝病毒新药阿德福韦酯及其片剂的研制”荣获2009年度山东省科学技术一等奖、2010年度国家重点新产品等荣誉,该项目取得2项国家发明专利,研究成果填补了国内空白,达到国际先进水平。 截至2017年6月30日,公司已获国家发明专利19项,实用新型专利24项,外观设计专利4项;佛都药业已获国家发明专利2项,实用新型专利3项;辰中生物已获发明专利6项。

作为国内具有一定优势的化学制药生产企业,公司在技术研发方面一直保持了较高的投入力度,也取得了较好的效果,在拥有药品批文、已取得专利、在研项目数量、研发团队规模、研发费用投入等方面与同行业上市公司的对比来看,公司在药品批文数量、专利数量方面少于科伦药业、华润双鹤,在研项目数量、研发人员占比、研发费用投入等方面与科伦药业等行业龙头企业相当。

 

5、募集资金主要用于扩大产能,增强核心竞争力

公司本次拟公开发行不超过10,000万股人民币普通股A股,不进行老股转让发行后总股本超过40,000万股。本次募集资金项目将围绕公司主营业务,进一步整合现有资源,提升公司市场竞争力。实际募集资金扣除发行费用后按轻重缓急顺序投资新建年产1.5亿袋非PVC软袋输液生产线项目、国际CGMP固体制剂车间建设项目、新建年产2亿支冻干粉针剂生产线项目、新建年产5,000万支分装粉针剂生产线项目、研发中心建设项目、营销网络建设项目以及其他与主营业务相关的营运资金。项目总投资额为128,591.49万元,拟全部使用募集资金投入,缺口部分通过自筹资金解决。

新建生产线项目有助于扩充产能和丰富现有品种,而研发中心建设项目可以进一步加快新药的研发速度,增强公司自主创新能力。营销网络建设则是对公司现有营销模式的延伸和完善。公司董事会对本次募集资金投资项目进行了可行信分析,认为本次募集资金数额和投资项目与公司现有生产经营规模、财务状况、技术水平和管理能力相适应。公司专注于医药行业,本次投资项目的实施将全面提升公司的市场竞争力,实现可持续发展。

6、盈利预测与投资建议

预计公司2017~2019年EPS分别为0.56元、0.62元、0.76元,考虑到可比公司的PE水平及公司的盈利增长情况,给予公司2017年25~30倍PE,对应2017年的股价合理区间为14.00~16.80元。

 

7、风险提示

公司经营风险主要包括如下几个方面。第一,新产品研发失败的风险。由于新药研发存在投入大、周期长、对研发人员素质要求较高等特点,如果最终未能通过新药注册审批,致使新药研发失败,公司前期研发投入将面临无法回收的风险。第二,新药品能不能规模化生产销售的风险,如果新药产品在市场推广方面出现阻碍,将提高公司的经营成本,对盈利能力造成不利影响。



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